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代币化 MMF 发行人比较矩阵 —— BUIDL、BENJI、ACRED、WTGXX、USYC、USTB、OUSG

置信度: 大致可信 更新 2026-05-26 复核期限 2026-11-25 出处 10 机器翻译 原文（日）
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This entry sits under fintech index as the eight-way side-by-side comparison matrix for tokenized money-market and yield-bearing RWA fund issuers. It complements the per-issuer deep dives at BlackRock BUIDL, Franklin BENJI / FOBXX, Apollo ACRED, WisdomTree WTGXX + Hashnote USYC, and Ondo OUSG / USDY / rUSDY. For the systemic role tokenized MMF plays as stablecoin yield infrastructure see 准备金互锁飞轮·BUIDL ↔ USDC 系统性循环依赖 and BUIDL SC issuer adoption. For the regulatory boundary see GENIUS Act §501 and 美 / 欧 / 日「三大圆」稳定币全球合规架构.

[!info] TL;DR 八个代币化基金产品构成了 2026-Q2 数据集的核心：BUIDL（BlackRock + Securitize，约 $2.58B AUM，Reg D，八条链，Aaa-mf）、BENJI / FOBXX（Franklin Templeton，约 $650M，1940 Act 2a-7, ，八条链）、ACRED（Apollo，$100M+，Reg D，私人信贷而非 MMF，七条链）、WTGXX（WisdomTree，$200M，2a-7 零售、内部 Prime 钱包）、USYC（Hashnote → Circle，2024-12, 峰值 $1B，Reg D，现为 USDC.YS 收益引擎）、USTB（Superstate，$150M，Reg D）、OUSG（Ondo，~$650M，Reg D，由 BUIDL 支撑，七条链），以及 PYUSD-MMF candidate 路线（Paxos 备案货架，尚未上线）。代币化基金市场总量在 2026-Q2 跨过了 $8B+ AUM，而在 2024-Q1 仅约 ~$1B —— 在 24 个月内增长了 8×，但仍不到美国 ~$7T MMF 市场的 0.1%。横向阅读该矩阵会发现：监管包装（Reg D vs 1940 Act 2a-7）把市场一分为二，Securitize + BNY Mellon 在过户代理与托管上的集中度非常显著，而 通过 Securitize / Ondo / Pendle / Morpho 实现的链上可组合性，是二线产品与 BUIDL 的“收益基础设施”地位竞争时最关键的护城河。

为什么要做八方比较

单一发行人叙事（“BUIDL 占主导”“BENJI 最早出现”）分别抓住了部分真相，但会掩盖结构性模式。把全部八个产品放在 NAV / AUM / 结算链 / 过户代理 / 托管人 / 监管包装 / 分销 / 目标投资者 / 链上可组合性 这些维度上并排比较后，竞争定位的结构性模式才会清晰可见。矩阵也展示了 Reg D vs 2a-7 分叉 这一核心合规选择（只有 WTGXX 与 FOBXX 是 2a-7 注册，可向美国零售分发）、Securitize 集中度（BUIDL + ACRED 的过户代理），以及 BNY Mellon 托管集中度（BUIDL Reserve、BENJI/FOBXX、OUSG 底层 UST、USDC Reserve Fund 的托管人）。关于更广义的 RWA 代币化版图，见 onchain finance vs crypto bifurcation。

Matrix A · 发行人、NAV、AUM、成立时间

ProductIssuer / sponsorNAV targetAUM (2026-Q2)Inception
BUIDLBlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund每份 $1.00~$2.58B2024-03
BENJI / FOBXXFranklin Templeton Franklin OnChain U.S. Government Money Fund每份 $1.00~$650M2021-04
ACREDApollo Diversified Credit Securitize Fundn/a（私人信贷；非锚定型）~$100M+2025-01-30
WTGXXWisdomTree Government Money Market Fund（Prime 代币化份额类别）每份 $1.00~$200M（含于 Prime 内）2024-Q3 （代币化份额类别）
USYCHashnote（2024-12 被 Circle 收购）；现为 Circle USDC.YS 收益引擎每份 $1.00峰值 ~ $1B（收购前）；2025-Q1 后整合2023；Circle 收购于 2024-12
USTBSuperstate Short Duration US Government Securities Fund每份 $1.00~$150M2024-Q2
OUSGOndo Short-Term US Government Treasuries Fund每份 $1.00~$650M2023 （在 2024-Q2 之后转向由 BUIDL 支撑）
PYUSD-MMF (Paxos shelf)Paxos 备案 MMF 货架（尚未上线）每份 $1.00n/a计划中

市场领先者与其他产品之间的差距是真实存在的：仅 BUIDL 一家就约占 ~$8B 代币化 MMF 市场的 32%；而第二梯队产品（BENJI + OUSG + USYC + WTGXX + USTB + ACRED）合计约 ~$2.5B+。需要注意的是，USYC 在 Circle 收购之后处于混合状态——它的 AUM 现在更多反映在 USDC.YS 的采用指标中，而不是作为一个独立产品。另一个重要点是：OUSG 在结构上是 BUIDL 的分销包装层——Ondo 在 2024-Q2 宣布，OUSG 会把其大部分准备金重新导向 BUIDL，因此 OUSG 在某些口径上成了 BUIDL 最大的外部持有人，约占 BUIDL 在 2024 年中 AUM 的 40%。

Matrix B · 监管包装

ProductWrapperEligible investorUS retail access
BUIDLReg D 506(c) 私募（BVI 结构）美国合格购买者 + 特定非美机构；最低 $5M否（仅限合格购买者）
BENJI / FOBXX1940 Act 2a-7 注册 MMF美国零售 + 机构；部分渠道 **最低 $0 **是（任何经过认证或未认证的美国投资者）
ACREDReg D 私募美国合格购买者；机构否
WTGXX1940 Act 2a-7 注册 MMF；通过 WisdomTree Prime 的代币化份额类别美国零售（在 Prime 钱包内）是
USYCReg D 私募机构否
USTBReg D + Reg S美国合格投资者 + 非美机构否
OUSGReg D 506(c)美国合格购买者 + 特定非美机构否
USDY (Ondo retail)仅 Reg S；不向美国人提供非美国个人 + 机构否（明确禁止向美国人提供）

监管上的分叉具有约束力。只有 BENJI/FOBXX 与 WTGXX 是 2a-7 注册产品，也就是美国零售投资者可通过券商接触的标准包装。BUIDL、ACRED、USYC、USTB、OUSG 都属于 Reg D——仅面向机构。USDY 是独特的，因为它是唯一一个明确为非美国零售设计、且规模可观的代币化产品（Reg S 票据结构）。这是矩阵中最大的单一分歧点，也是决定分销策略的约束因素。

Matrix C · 底层资产、结算链、过户代理、托管人

ProductUnderlying assetsSettlement chains liveTransfer agentCustodian / treasury
BUIDL75% UST（1-3M）+ 15% overnight repo + 10% cash；WAM < 60 天Ethereum, Solana, BNB, Avalanche, Aptos, Arbitrum, Optimism, Polygon（8 条链）Securitize（BlackRock 投资 $100M + 董事席位）BNY Mellon（Reserve Fund）
BENJI / FOBXXUST 证券 + 政府 repo + 现金Stellar, Polygon, Arbitrum, Base, Avalanche, Aptos, Solana, Sui（8 条链）Franklin Templeton 内部（链上账本 = 官方记录）BNY Mellon
ACRED直接贷款 + 资产支持贷款 + 结构化信贷（私人信贷，不是 UST）Ethereum, Solana, Polygon, Avalanche, Aptos, Arbitrum, Sei（7 条链；Wormhole 跨链）Securitize（与 BUIDL 相同）Apollo administrator
WTGXXUST + 政府 repo + 现金（标准 MMF 组合）Stellar + Ethereum（计划中；主要分销在 Prime 钱包内）WisdomTree 内部State Street 托管
USYCUST + 现金；收购前为 Hashnote 模式Ethereum, Solana, Canton（收购后整合）Hashnote / CircleCircle Reserve Fund custodial（收购后由 BNY Mellon）
USTB短久期 UST + 现金Ethereum, SolanaSuperstate 内部UMB Bank 托管
OUSGBlackRock BUIDL + 短久期 UST（自 2024 年中起）Ethereum, Solana, Polygon, Mantle, Sui, Aptos, XRPL（7 条链）Ondo + SecuritizeBNY Mellon（经底层 BUIDL）
USDY (Ondo retail)短久期 UST + 银行存款Ethereum, Solana, Mantle, Sui, Aptos, Cosmos, Noble, Arbitrum（8 条链）OndoAnkura Trust

集中度模式：

  • Securitize 是 BUIDL + ACRED + OUSG（经重路由）的过户代理——这是代币化金融中最重要的过户代理集中度。BlackRock 向 Securitize 投资 $100M 并取得董事席位，使这一关系制度化。
  • BNY Mellon 是 BUIDL Reserve Fund、BENJI/FOBXX、OUSG（经 BUIDL）、USDC Reserve Fund（Circle）以及历史上的 USDP Reserve 的托管人。这是稳定币与代币化基金供应链中最大单一托管人集中点。
  • Stellar 是唯一占据先发位置的非 EVM 链（BENJI 于 2021 在其上推出；尽管多链扩展，FOBXX 仍主要在 Stellar 上挂牌）。
  • Aaa-mf rating（Moody’s）：BUIDL 与 Fidelity FYHXX 在同一天（2026-05-13）获得 Aaa-mf，表明机构已接受代币化 MMF 在完整栈意义上等同于传统 MMF。

Matrix D · 分销渠道与目标投资者

ProductPrimary distribution channelTarget investor segment
BUIDL机构直销 + Securitize 平台 + Coinbase Prime + Bitstamp institutional稳定币发行人（USDC、USDB、RLUSD 准备金）、DeFi 协议（Aave RWA、Morpho）、机构财资（Siemens、Ondo）
BENJI / FOBXXFranklin Templeton 零售券商 + Coinbase + Solana 钱包美国零售 + 机构（多链命名策略）
ACREDCoinbase Asset Management + Kraken + Securitize寻求私人信贷收益的 crypto-native 机构
WTGXXWisdomTree Prime（内部零售钱包 + 券商）通过 WisdomTree 自有分销栈面向美国零售
USYC收购前：DeFi 协议（Frax、Ethena、Sky）；收购后：整合进 Circle USDC.YS收购后：USDC 收益型包装产品用户
USTBCrypto-native 机构交易台；Coinbase Asset Management机构型加密交易台
OUSG亚洲 + 拉美合格机构；DeFi 协议（Flux、Pendle、Morpho）非美国合格机构；DeFi RWA 上架对象
USDY (Ondo retail)非美国零售券商 + 亚洲 fintech + 拉美钱包非美国零售（拉美约 44%、东南亚、MENA）

对于第二梯队产品而言，分销层就是决定性的竞争护城河。BUIDL 拥有机构财资分销（BlackRock 既有客户基础），并且是 SC 发行人飞轮的默认准备金资产。BENJI/FOBXX 借助 Franklin Templeton 的券商分销。WTGXX 被锁定在 WisdomTree Prime 钱包生态中——其增长上限取决于 Prime 零售获客速度。OUSG 与 USDY 共同赋予 Ondo 一个双产品零售 + 机构、面向亚洲 / 拉美的栈，这是其他任何发行人都不具备的。

Matrix E · 链上可组合性与 DeFi 集成

ProductDeFi integration depthListed as collateral on
BUIDL最高：可作为 CME / Binance / Deribit / Crypto.com 的 IM 抵押品；Apollo ACRED 用于赎回流动性；接入 Pendle 做收益交易；Aave RWA 上架主要衍生品平台 + DeFi 借贷
BENJI / FOBXX中等：原生接入 Solana DeFi（Kamino、Drift）；Pendle主要在 Solana 的 DeFi 借贷上架
ACREDsACRED（2025-06, ，通过 RedStone + Securitize）是首个获得链上 DeFi 收益的私人信贷基金基于 RedStone 预言机支撑的上架
WTGXX低：局限于 WisdomTree Prime 钱包生态外部 DeFi 集成有限
USYC收购前：深度 DeFi（Frax、Ethena USDtb 支撑、Sky USDS RWA vault）；收购后：集成进 USDC.YS 收益型包装产品DeFi 借贷 + 收益协议
USTB中等：crypto-native 机构 DeFi早期 DeFi 上架
OUSG深度：Flux Finance（Ondo 自有借贷市场）、Pendle 收益交易、Morpho RWA 上架、Aave RWA 候选DeFi 借贷 + 收益 + 亚洲 / 拉美钱包
USDY (Ondo retail)通过 Solana DeFi + Mantle / Sui 生态实现高零售可组合性零售级 DeFi 上架（Kamino 等）

BUIDL 的 DeFi 集成深度是结构性的——它是同时面向衍生品交易场所和 DeFi 协议可获得的、成本最低的 T+0 可赎回收益型抵押品来源。2026-05-14 推出的 $1B BlackRock × Goldman × DTCC × Janus 即时赎回设施，进一步巩固了 BUIDL 作为 T+0 流动性层的地位；竞争产品要么必须经由 BUIDL（OUSG 模式），要么接受 T+1/T+2 的赎回间隔。

Matrix F · 收益机制与经济结构

ProductAPY (2026-05 representative)Sponsor feeYield distribution mechanism
BUIDL~4.3%~20bps每日以分红方式分配；链上再基准化
BENJI / FOBXX~4.7%（7-day SEC yield）20bps每日分红；链上 rebase
ACRED可变（私人信贷；SOFR + spread）~75-150bps（私人信贷常见）按季度分配；私人信贷基金机制
WTGXX~4.7%（7-day SEC yield）~20bps通过 Prime 钱包每日分配
USYC (post-acq)~4.5%，以 USDC.YS 套装形式交付n/a（整合入 USDC.YS）USDC + USYC 份额打包产品
USTB~4.5%~15bps每日分配
OUSG~4.8%（跟踪 SOFR；净值约为 SOFR-25 到 SOFR-40bps）~15bps Ondo + 20bps BlackRock（经由底层 BUIDL）每日分配；通过 BUIDL 路由
USDY (Ondo retail)~4.7%，通过 rebase 实现~20bps价格 rebase（USDY）或供应量 rebase（rUSDY）

经济模型呈现出非常强的收敛性：所有以 UST 为底层的产品都提供接近 SOFR 的收益，并收取约 15-25bps 的赞助费。OUSG 的净 APY 在结构上比 BUIDL 低约 20bps（BlackRock 20bps 费用 + Ondo 15bps 费用，扣除复利效果之后），因为 OUSG 在价值链中处于 BUIDL 下游。ACRED 是唯一在收益结构上真正不同的产品（私人信贷、期限更长、流动性更弱），且费用也明显更高。USDY/rUSDY 则是唯一允许非美国零售直接获取收益、而无需通过美国合格购买者门槛的产品。

Matrix G · GENIUS Act §501 合规状态

ProductGENIUS §501 classificationNotes
BUIDL不在 §501 范围内（注册证券；不是支付型稳定币）不能在美国支付场景中作为“稳定币”营销
BENJI / FOBXX不在 §501 范围内（SEC 注册 2a-7 MMF）逻辑与 BUIDL 相同
ACRED不在 §501 范围内（私人信贷；非锚定）在类别上就不是稳定币
WTGXX不在 §501 范围内（SEC 注册 2a-7 MMF）逻辑与 BENJI 相同
USYC不在 §501 范围内（Reg D 基金）；但集成入 USDC.YS，后者属于获准的、符合 GENIUS 的收益型包装产品Circle 的 USDC.YS 把 USDC（符合 GENIUS 的 SC）+ USYC（注册基金）打包，以**绕开 §501 “稳定币不能直接付息”**的限制
USTB不在 §501 范围内Reg D 基金
OUSG不在 §501 范围内（Reg D 基金）Reg D 基金
USDY / rUSDY明确不能按 §501 作为 SC 营销（注册票据；仅限非美国）MRA framework 中的独立第四圈层

GENIUS Act §501 对稳定币发行人直接付息的禁止，直接创造了代币化 MMF 增长的顺风。在美国支付轨道中，带收益的美元不能合法成为 SC——但它可以是代币化 MMF 份额。Circle × Hashnote 收购及其后的 USDC.YS 推出，是最干净的示范：Circle 同时拥有 SC 发行人（USDC）与收益引擎（USYC），并将两者打包成产品，在保持技术合规的同时绕开 §501。每一个第二梯队代币化 MMF 都受益于这一监管几何结构。

为什么选择这些维度

选择这九个矩阵轴（NAV、AUM、结算链、过户代理、托管人、监管包装、分销、目标投资者、链上可组合性），是因为它们映射了机构采用决策中的关键闸门变量：

  1. NAV / AUM —— 衡量已实现的规模（启动后 LP 唯一真正关心的指标）。
  2. 结算链 —— 决定链上可组合性的上限（Solana DeFi vs Ethereum DeFi vs 同时覆盖）。
  3. 过户代理 —— 决定操作风险与监管意义上的托管链条（Securitize 的集中度具有结构性）。
  4. 托管人 —— 决定底层资产安全性（BNY Mellon 的集中度具有结构性）。
  5. 监管包装 —— 将可参与投资者基础一分为二（Reg D vs 2a-7 vs Reg S）。
  6. 分销渠道 —— 预测采用速度（最核心的竞争护城河）。
  7. 目标投资者 —— 决定 TAM（合格购买者 vs 零售 vs 非美国）。
  8. 链上可组合性 —— 决定 DeFi 集成深度（BUIDL 作为 IM 抵押品被接受是结构性护城河）。
  9. GENIUS §501 合规性 —— 决定产品是否可以被打包进带收益的 SC 包装（USDC.YS 模式）。

这九个变量合在一起，解释了为什么 BUIDL 能在 24 个月内从零起步占据 32% 市场份额（机构分销 + Securitize + BNY Mellon + Reg D + IM 抵押 + 8 条链），以及为什么 WTGXX 在结构上被限制于 Prime wallet 的增长上限（尽管其 2a-7 包装更有利）。矩阵视角能并排揭示这些模式。

如何阅读这个矩阵

  • BUIDL 不只是产品，而是“收益基础设施”：BUIDL 被 Apollo ACRED 用作抵押品、被 Circle USDC 用作准备金、被 CME/Binance/Deribit 接受为 IM，并经 Ondo OUSG 重路由。它的真实经济足迹远大于 AUM 本身。
  • 第二梯队不是在向 BUIDL 靠拢，而是在差异化：BENJI 走零售券商，OUSG 走亚洲 / 拉美分销，ACRED 走私人信贷，USDY 走非美国零售，WTGXX 走自有 Prime 钱包，USYC 走 USDC.YS 集成。没有哪个在直接攻击 BUIDL 的机构 Reg D 护城河。
  • Securitize 的集中度是最被低估的风险：它是 BUIDL + ACRED +（经重路由的）OUSG 的过户代理，意味着一旦 Securitize 出现运营故障，会级联冲击整个第二梯队。BlackRock 的 $100M 投资 + 董事席位，部分就是风险缓释措施。
  • BNY Mellon 的托管集中度更大：它是 BUIDL Reserve + BENJI/FOBXX + USDC Reserve + USDY 底层资产的托管人。若 BNY 出现运营问题，将波及整个合规链上美元栈。
  • OUSG 对 BUIDL 的结构性依赖意味着 OUSG 并不是真正独立的产品——它更像是面向非美国机构亚洲 / 拉美客户的 BUIDL 分销包装层。与 BUIDL 做纯替代竞争在结构上非常困难。
  • GENIUS §501 创造了顺风：Circle 的 USDC.YS（USDC + USYC 组合）是最清晰的示范，说明“代币化 MMF + 符合 GENIUS 的 SC”是被允许的带收益美元包装，验证了第二梯队 MMF 策略。
  • 市场规模仍仅约为美国 MMF TAM 的 0.1% —— $8B 对比 $7T。即便增长了 10×，仍然有充足空间容纳更多发行人。

Sources